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Flexibilité du Dirham : La justification théorique est-elle en adéquation avec les spécificités économiques et institutionnelles du Maroc ?

6. Flexibilité de change du Dirham et ouverture du compte de capital : levée de la dernière soupape ?

Nicolas Moumni | 15 Janvier 2019
     

L’ouverture du compte de capital est le troisième élément du triptyque qui doit achever la logique et le processus de flexibilisation du taux de change du Dirham. Depuis 2007, la libéralisation du compte de capital a été accentuée pour certaines transactions des résidents. S’agissant des entreprises étrangères, le rapatriement de l’ensemble des revenus du capital* investi en devises n’est plus subordonné à l’autorisation de l’Office des changes. Cependant, les  prêts en devises étrangères restaient soumis à cette autorisation.

Il est à craindre que la levée du contrôle des capitaux dans le nouveau régime de change ne laisse potentiellement ouvert le mur de la spéculation par la stratégie du Currency Carry Trade. Celle-ci pourrait compromettre la finalité du change flexible en introduisant finalement plus d’instabilité du taux de change nominal. L’augmentation de la volatilité du taux de change nominal s’expliquerait par la théorie de la Parité non couverte des taux d’intérêt (PNCTI), qui est fondée sur le déplacement des portefeuilles de placement d’une devise à une autre grâce à la mobilité des capitaux, motivée par le différentiel du taux d’intérêt entre les marchés internationaux. 

Dans cette perspective, il est raisonnable de s’interroger sur le potentiel de réserves en devises dont pourrait disposer Bank Al-Maghrib (BAM) en vue de défendre la valeur nominale du Dirham contre la spéculation. Même dans un régime de change flottant, en cas d’attaques spéculatives par les « hedge funds » - à la suite de déséquilibres économiques (crise de première génération (Krugman, 1979) -  la volatilité du taux de change du Dirham peut devenir excessive au point de l’éloigner durablement de ses fondamentaux économiques. A moyen et long terme, le défi majeur pour la banque centrale  serait de faire face à une dépréciation durable du Dirham par les marchés. Les anticipations de dépréciation de la monnaie marocaine pourraient conduire à un effondrement des réserves de changes de BAM. Les prêteurs pourraient ne pas renouveler leurs lignes de crédits provoquant un défaut de paiement et un mouvement de panique chez les autres créanciers. Une crise de liquidité pourrait s’ajouter à une crise de change. Le flottement du Dirham n’est pas une garantie suffisante contre la survenance de telles crises.

Dans le régime historique d’ancrage dur, le contrôle du compte de capital avait une fonction essentielle de « soupape de sécurité ». Mais si les flux de capitaux flottants devaient augmenter massivement dans le régime de flexibilité du Dirham, cela limiterait l’efficacité de la politique monétaire. Dans une telle conjecture, on doit raisonnablement se demander si le Maroc ne serait pas tenté de faire « marche arrière »  et d’introduire des mesures à la chilienne** pour limiter les entrées de capitaux !

*Ces revenus peuvent être transférés totalement et sans limite dans le temps. Ils comprennent toutes les catégories de revenus liés à l’investissement tels que les dividendes, les jetons de présence, les bénéfices des succursales …etc.

** Jadis, pour freiner les flux d’entrées de capitaux au Chili, son gouvernement  avait imposé aux investisseurs étrangers un dépôt non rémunéré auprès de sa banque centrale pendant une certaine durée.


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